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乃飞:暴跌悲剧重演 “美国爱奇艺”又翻车了

开隆理财网2022-04-20 09:58

奈(NFLX。o)于北京时间4月20日凌晨发布了2022年第一季度财报。继上个季度雷霆风暴用户引导净增长后,这次网飞翻身升级,季度用户数直接环比下降!

虽然俄罗斯存在服务暂停的意外因素(俄罗斯用户约100万,第一季度有70万用户续费受到影响),但还是差于总公司的预期。在Q1的节目单上,奈飞推出了59部新剧和22部老剧,比去年同期的内容(43部新剧和19部老剧)更加丰富,但仍未能挽回“走出疫情红利”和“面临竞争全面升级”的大逆风期。

虽然用户数量没有看到,但该公司在许多地方的连续涨价似乎在告诉市场:

高增长已经一去不复返了,未来的网飞将进入一个低速但更追求利润的成熟阶段。

绩效的具体业务指标:

(1)导致盘后暴跌25%的因素是——。本季度用户增长和下一季度指引首次遭遇负增长。

第一季度用户数环比下降20万。虽然俄罗斯服务暂停有突发原因(涉及用户减少70万),但与指引的250万增长和市场预期仍相差甚远。此外,第二季度“持续下滑200万”也令市场失望,普遍预计用户将在100-200万区间增长。

海豚君认为,全球疫情逐步解封放开后,对网络消费的负面影响不小。此外,通货膨胀也在一定程度上制约了消费能力,流媒体竞争的全方位升级让奈飞失去了立足之地。

(2)第一季度总收入78.7亿美元,同比增长9.8%,增速较近几个季度明显放缓。剔除外汇变动对国际业务的影响,收入增速为14%。该公司第二季度的收入增长指引也在10%左右。随着用户的下降,收入将主要由涨价效应驱动。

具体来看,除了DVD业务稳步下滑,订阅收入同比增长10%,似乎正在分阶段进入“成熟期”。

如果从环比来看,一季度订阅收入的增长主要依靠价格的上涨,多重因素导致用户增长停滞。考虑到越来越多的竞争对手进入市场带来的压力持续剧增,海豚君认为,如果未来继续涨价,会加剧用户的“同理心”,未来涨价对收入增长的边际收益会降低。网飞可能会“被迫”加速进入低速增长的成熟期。

(3)第一季度营业利润为19.7亿美元,25%的利润率较上一季度大幅提升,主要得益于成本优化。然而,管理层此前指导2022年全年的利润率在19%-21%之间,外汇走势的影响占主导地位。所以一季度的盈利情况应该是全年最好的。

(4)利润释放后,现金流状况也好了很多。第一季度,非GAAP下的自由现金流FCF为8亿美元。上个季度,管理层制定了2022年自由现金流为正的目标,因此这种压力也将使公司在运营费用和对外投资方面更加谨慎。

其他业务指标与市场预期的比较,请参考下图:

长桥系船墩整体视图:

作为中国长视频追随者竞相模仿的鼻祖,似乎也难逃赛道的混乱循环。虽然短期内疫情解封有边际变化,但不断涌入并加大投入的竞争对手也在进一步证实,流媒体赛道其实已经不存在可以越筑越高的壁垒。用户对优质内容“忠诚”,但对平台“深情”。

同时,用户很挑剔,永远无法满足。为了留住用户的心,我们必须

所以流媒体很容易陷入“烧钱”的内容军备竞赛,互联网经济的规模效益不会出现在流媒体赛道上。最终的竞争格局往往是多家巨头的寡头竞争,每个巨头都在自己的内容领域和市场占有一席之地。过去十年网飞绝对领先的时代将一去不复返。

还是上一季财报评论的那句话:长视频几乎配不上长期资金,只有伴随内容周期的短期参与机会。

由于宏观环境的抑制,网飞的上半年注定是暗淡的,偏好增长的资金可能会逐步撤出。或许在合适的价格位置,网飞可能会迎来更愿意看到利润不断释放的价值投资者。

本财务报告的具体数据

一是用户首次下降,上半年逆风较大。

第一季度,网飞在全球拥有2.22亿用户,比上一季度净亏损20万,与管理层和市场预期的250万相差甚远。对于第二季度,——的指导线环比下降200万,又是一记惊雷。虽然第二季度本身是淡季,但连续两个季度的用户下滑也会让市场重新审视网飞核心壁垒的价值。

从绝对值来看,第一季度只有亚太地区在增长(日本、印度、东南亚和台湾省好一些),其他地区都在下降。宏观经济、价格变化和竞争都是影响因素。其中,美国和加拿大的用户流失最为明显。除了市场渗透率高,增长空间不大,年初的价格上涨也是导致用户订阅量减少的因素之一。虽然第一季度内容并不匮乏,但与去年同期相比,目前的网飞仍处于此轮内容周期中。

比如火了两年的《Bridgerton》系列。

列,第二季依然是奈飞历史上观看时长最高的英语剧集,《Inventing Anna》表现也很优异。除此之外,一季度比较成功的还有纪录片《Tinder Swindler》和电影《The Adam Project》,收视情况也是不弱于四季度的《Red Notice》和《Don’t Look Up》,但从结果来看,并没有给奈飞带来多少新增用户。

虽然公司把部分 “锅” 扣在 “共享账户” 的头上,但海豚君认为核心还是两个因素:

(1)一方面全球解封,线下活动占据了用户更多的时间和消费,同时高通胀也会削弱用户消费水平。

(2)另一方面,同行纷纷在内容上加足马力,尤其是自从去年下半年以来,传统影视巨头也在相继进入市场,我们猜测这也给奈飞带来更多的增长压力。

(3)除此之外,和去年的中国市场一样,短视频(Tiktok、YouTube Shorts 等)对用户市场的侵蚀也是不容小觑。

(目前亚马逊、迪士尼、华纳等巨头还未公布财报,后续我们会跟进财报点评,观察流媒体竞争情况,敬请关注)

海豚君从去年二季度以来,一直在强调流媒体竞争的问题,不仅是在看到尼尔森的用户时长份额中,奈飞的蛋糕在不断被同行(迪士尼、苹果、亚马逊、YouTube 等)侵蚀,还在看到这些竞争者们不断加码的内容投入上。在上季度的巨头综述《消费互联网卷王之争,Meta、谷歌、奈飞们拼刺刀》中,海豚君就再次表达过担忧,相比科技巨头亚马逊、苹果,传统影视巨头迪士尼、华纳、派拉蒙等等,奈飞在资金盈余上并不占优势。同时,其他巨头在内容创作上的实力也并不低,手中握有的版权也非常充足。就算是亚马逊、苹果这样没有背景的科技巨头,也可以通过 “买买买” 的方式迅速补缺。

而对于 2022 年接下来的几个季度,由于对手们的动作不断,我们对奈飞面临的竞争局面也有了更多的顾虑:

a. Apple TV+ 2500 万美金投资的电影《CODA(健听女孩)》,获得了今年的奥斯卡最佳影片奖。

b. 亚马逊的 Prime Video 计划投资 10 亿拍摄《指环王》5 季美剧,计划在 2022 年 9 月 2 日播出,目前第一季已经拍摄完成。

c. 亚马逊在 85 亿美元收购米高梅工作室之后,立马官宣推出《007 之路》的综艺。

d. 派拉蒙的《Halo》月初刚上映收视率就冲到榜首,Paramount+ 的目标:2024 年订阅数达到 1 亿人。

e. Discovery 旗下的探索频道和流媒体拥有 2200 万用户,4 月 8 日,Discovery 买下华纳 29% 的股权,合并成立新公司华纳兄弟探索(Warner Bros.Discovery),因此加上华纳 HBO MAX 的 7300 万,接近 1 亿的用户订阅数,也有实力向奈飞和迪士尼叫板了。

因此,不管短期边际变化带来的负面影响会持续多久,从长期角度来看,奈飞就是在逐步陷入 “被动守城” 的局面,在还没有发掘出第二增长曲线的情况下,奈飞不得不将逐步进入低俗增长的成熟期。

二、内容支出继续放缓

在收入端增长有显而易见的压力之下,以及可能受去年底以来的 Omicron 疫情影响,奈飞在内容支出投入(流媒体内容现金支出)上,短期也表现出来继续放缓。截至一季度末,整体内容资产规模 312 亿,环比新增投入大幅萎缩。

从奈飞现有的内容资产来看,自制内容占比仍然在攀升,已经提升至 55% 以上。在全球大小内容公司纷纷亲自下场或与巨头合作涉足流媒体赛道后,未来奈飞获取他们授权内容的可能性也会越来越低,因此自制内容占比预计将持续走高。

三、成熟市场的增长驱动只有 “涨价”

一季度在不同地区的单用户付费金额上,除了亚太地区,其他地区均有不同幅度的增长。

对于美加、英国、爱尔兰等渗透率较高的地区,奈飞的做法是加快提价频率。继 2020 年 10 月上一轮涨价之后,今年初,奈飞再次全面涨价。相比于同行在大搞促销,奈飞的动作显得有些另类和迫不得已。没有资金优势、没有第二曲线的奈飞需要挤压成熟市场的变现价值,来为新兴地区的市场竞争提供 “弹药”(这也是公司认为未来长期下收入增长的主要贡献来源)。但这也让奈飞在成熟市场,与同行相比,价格优势越来越弱。

四、对利润和现金流的诉求会越来越高

一季度奈飞的毛利率回到正常水平,营销投放也明显克制,使得更多的利润得到释放。但上季度管理层对 2022 年经营利润率指引为 19-21% 区间,因此预计后面几个季度,利润率会随内容排期变动而有所削弱。

但对于奈飞来说,与同行竞争,需要长期握有充足的资金。截至一季度末,奈飞长期债务还有接近 150 亿的规模,持有现金 60 亿,即净负债为 80 亿,相比同行,奈飞手头并不是很宽裕,本季度也没有新增回购公司股票。

在一季度连续完成两笔收购后(《永恒族》的特效公司 Scanline 和游戏工作室 Boss Fight Entertainment),下半年还将完成对一家芬兰游戏工作室 Next Games 的收购,因此站在当下,虽然同行竞争来势汹汹,但对于利润和现金流,奈飞的渴望也不会少。

长桥海豚投研「奈飞」历史文章:

深度

2022 年 2 月 16 日深度《》

2021 年 11 月 23 日深度《》

财报季

2022 年 1 月 21 日电话会《》

2022 年 1 月 21 日财报点评《》

2021 年 10 月 20 日电话会《》

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